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经济分析与预测专辑第464期
来源:信息中心 发表时间:2019-08-06 10:00:00

经济分析与预测专辑

(第464期)

 

                                 

运城市发展和改革委员会          201986

运城市经济信息中心

 

经济分析

国务院:研究部署支持和促进中小企业发展措施

五位经济学家展望中国经济发展

樊纲:国内房地产市场需从供给侧解决根本问题

各地房价报告新鲜出炉

要情文摘

下半年经济政策已明晰

我国将继续稳妥有序推动资本项目开放

土地增值税法出台有利房企有序经营

推动债转股有利企业去杠杆降风险

内部报告

周小川:信息科技与金融政策的相互作用

李奇霖:政策转向的开始

韩会师:全面理解企业部门结构性去杠杆

政策借鉴

   北京将推十项举措支持国家金融开放政策落地

 

经济分析

国务院:研究部署支持和促进中小企业发展措施

国务院促进中小企业发展工作领导小组第三次会议近日在北京召开。中共中央政治局委员、国务院副总理、国务院促进中小企业发展工作领导小组组长刘鹤主持会议并讲话。会议听取了工业和信息化部关于中小企业发展总体情况,贯彻落实中共中央办公厅、国务院办公厅《关于促进中小企业健康发展的指导意见》情况和全国人大常委会中小企业促进法执法检查情况的汇报,领导小组其他成员单位负责同志作了发言。

会议指出,党中央、国务院高度重视中小企业发展。各地区各部门认真贯彻落实中央决策部署,促进中小企业发展工作取得积极进展。当前我国中小企业发展总体是好的,但也要清醒认识到,受经济下行压力较大等因素影响,中小企业发展面临不少困难,必须引起高度重视。各地发展实践充分表明,凡是中小企业发展得好,地区经济发展就会好;凡是中小企业发展得不好,地区经济发展就好不了。各地区各部门要进一步提高对中小企业重要性的认识,把促进中小企业发展作为稳增长、稳就业乃至稳定社会发展大局的关键,切实抓紧抓好。

会议强调,要坚持问题导向,扎实做好促进中小企业发展各项工作。要按照习近平总书记重要指示精神要求,把开展“不忘初心、牢记使命”主题教育和促进中小企业发展工作更加紧密结合起来,提高政治站位,把握发展方向,抓好党中央决策部署的贯彻落实和全国人大常委会执法检查发现问题的整改。要把减税降费等各项惠企政策落到实处,使各类企业都能真正享受到政策红利。要着力做好清理拖欠民营企业中小企业账款工作,确保按期完成全年清欠目标任务。要加强中小企业基础性工作,完善中小企业信用、统计等制度。要大力提升中小企业专业化能力和水平,增强市场竞争力。要压实部门和地方责任,明确责任单位,及时通报落实情况,发挥示范带动作用,促进中小企业健康发展,以优异成绩庆祝中华人民共和国成立70周年!

五位经济学家展望中国经济发展

常修泽(中国宏观经济研究院):我发言的题目是“共同经济基础论”再讨论。再探讨有四个维度:第一个维度,历史维度。就是新中国的《共同纲领》,认为“国营经济、合作社经济、私人资本主义经济、个体经济和国家资本主义经济将是构成新中国经济的几种主要形式”(而且有“国营经济领导之下”字句),这是历史,这是当初中国共产党的纲领。这一思想曾经被哲学家概括成“综合经济基础论”。

第二维度,理论维度。我在《包容性改革论》提出:“21世纪的文明史,将昭示一条规律,包容性体制总体优越于排斥性体制”,包容性体制与排斥性体制,各有优劣,但是算总账,“包容性体制总体优越于排斥性体制”。

第三个维度,实践维度。我是用“两只眼睛”看中国现阶段所有制结构的,一只眼睛看经济流量指标,一只眼睛看资产存量指标。从经济流量指标看,中国现在所有制到底是什么格局?习近平总书记在民营经济座谈会上用了“56789”,50%以上的税收,60%以上的GDP,70%以上的技术创新,80%以上的城镇劳动就业,90%以上的市场主体数量,都是民营经济提供的。这反映了什么?反映了中国经济运行和发展的经济流量的格局。

除了这个经济流量指标以外,就是资产的存量指标,即中国的所有制结构。中央领导讲话里有民营企业和个体户近1亿市场主体、注册资本165万亿元的提法,但是我个人觉得,这个数不是特别准确,因为有的是虚假注册,有的注册以后又收回。由于从统计局拿不到中国民营经济资产总量数据,我到全国工商联和相关部门做了调研,估计中国的民营企业存量资产大约是100万亿元左右。

中国国有资产的存量是多少呢?2018年国务院提交人大的报告中有四个板块:经营性国有资产、金融性国有资产、非经营性的行政事业性国有资产、资源性资产。资源性资产主要是实物指标,包括土地、石油天然气、淡水等,具体价值总量没有公布,但是前面三类都有。我在《所有制改革与创新》一书中根据对相关部门的调研,估计出四类国有资产总存量大约500万亿元。

从经济流量指标和资产存量指标来讲,可归结两句话:“经济流量指标表明民营经济超半壁,资产存量指标表明国有资产仍然占大头”。

第四个维度,国际维度。我在《包容性改革论》中讲道:“不同文明的包容互鉴势在必行”,这涉及:第一,文明的多元或多彩性;第二,文明的平等或对等性;第三,文化的包容性,包容中一部分是交融。

最后做两点说明。第一,“共同经济基础论”不应等同于“所有制中性论”。根据我的理解,“所有制中性论”的提出者意在纠正“所有制歧视”,是理性的,有现实意义的。但从理论上说,每种所有制“本身”是“有性”的,它本身似乎不能说是“中性”。这里的实质是政府、管理者、社会成员应该对不同的所有制持“中性”态度。第二,要研究“人力资本产权”对传统体制的挑战。我认为,随着科技革命和人的自身发展,物力资本价值功能向人力资本价值功能的转变将呈现加速趋势。人力资本将成为“第一资源,第一资本,第一财富”,人力资本在哪?在人的“自身”,在每一个“管理者”、每一个“创新者”、每一个“工匠”自身,即使是普通劳动者,应该也有自己的“身价”。

荆林波(中国社会科学评价研究院院长):中国社会科学评价研究院于2017年7月由中国社会科学评价中心转制成立。其宗旨是:以制定和完善中国哲学社会科学评价标准,承担和协调中国哲学社会科学学术评价,构建和确立中国特色哲学社会科学评价体系为主要职能。我们是如何做学科评价呢?总体过程是,根据学科专家的推荐,选取核心词,通过期刊评价的专家委员、评价院内部专家、开放式听取专家的意见,经过几轮的筛选,遴选了230个核心词,借助评价院研发的中国人文社会科学期刊引文数据库,对近800种期刊、约84万篇论文进行数据挖掘,得出了不同时期的结果。

第一个阶段从1999年到2001年。期间中国社科院高居发文榜首,发表的论文突破2000篇,此外,我们还研究了高产作者发文数量以及他们关注的热点话题。最高产的作者是来自厦门大学的许经勇教授,主攻方向是农业经济,涉及的领域非常广泛,笔耕勤奋、产出颇高,发表了77篇论文。这个阶段有6个核心话题:(1)可持续发展研究,关注中国经济转型;(2)知识经济研究;(3)市场经济与体制改革研究;(4)西部大开发研究;(5)全球化研究;(6)技术创新与电子商务研究。

第二个阶段从2002年到2006年。期间发表了将近22万篇论文,中国人民大学发表论文将近5000篇,位居榜首。大家关注的问题主要集中在WTO与全球化,这与中国入世紧密相关。此外,学者的关注度越来越瞄准市场经济、可持续发展,以及逐渐兴起的互联网与信息化。发表论文最多的是浙江大学的陈劲,他以80篇论文位居第一名。

第三个阶段从2007年到2011年。与第二阶段相似,一共发表了近22万篇论文,主要研究的话题包括:金融危机、全球化、竞争力、经济学、改革开放等。中国人民大学仍然以6600多篇论文位居发文机构的第一名,而西北大学的任保平发表了近一百篇论文,高居榜首。

第四个阶段从2012年到2016年。在这个周期里,全国发文数再次迎来一个新的高潮,发文将近25万篇。从共词角度看,研究点越来越多,比如大数据、互联网、区块链这些新词成了研究的热门领域,技术创新、经济增长的发表论文数量也不少。中国人民大学继续保持领先,发表论文数量突破了6800篇,而中国社会科学院紧随其后,发表论文近5400篇,位居第二。这是因为中国社会科学院开始推行哲学社会科学创新工程,加强了对科研人员的考核,鼓励发表学术论文,取得了明显的效果。而中国人民大学的孔祥智教授发表了63篇论文,在个人发表论文方面位居第一。

此外,我们还研究了机构之间的合作、作者之间的合作情况等,通过数据挖掘发现作者的社会网络结构。比如,某学者经过严格的学术修炼:本科就读于A大学,硕士就读于B大学,博士毕业于C大学,博士后又在D机构从事研究工作。这样,我们就可以比较详细地刻画出其科研社会网络ABCD,进而更好地了解其研究成果背后的合作关系结构。我们也可以以某个大牌学者为核心节点,挖掘与其合作者的社会网络结构。目前我们的研究只是起步,下一步还要研究发文数量和发文质量是不是等同,学科评价是不是只能按照数量来决定,谁是第一个核心关联词的创造者以及其引文的影响力,等等。

许宪春(清华大学中国经济社会数据研究中心主任):GDP是衡量一个国家经济活动和综合国力的综合指标,从生产角度来看,其为生产活动当中创造的价值。税收尤其是增值税也是观测经济运行的重要指标,所以经济增速与税收增速之间的关系问题经常成为社会各界关注的焦点问题。由于增值税和生产活动高度相关,占税收比重也比较大,增值税的走势对税收走势影响也比较大。由于名称和税基范围都与增加值有一定的相似性,因此引发了广泛的讨论。经常见到的争议问题是,GDP增速与税收增速出现大幅度背离,还有行业增加值增速和行业增值税增速出现背离,两者的关系在不同省份、不同行业之间的差异比较大,甚至差异非常突出。这些问题引发了对统计数据质量、地区税收负担、地区综合财力等问题的诸多讨论,特别是对统计数据质量的讨论还是比较多的。在2007年之前,很多人讨论税负是不是过重,2007年之后又出现一个新的问题,GDP增速是不是被高估。

首先,关于增加值和增值税税基之间的关系。从定义上来看,在国民经济中,增值税是增加值的一部分,包括在GDP中,增值税税基可以近似看作是消费税上对应的产出减去可抵扣进项税所对应的投入。当然,还有一些特殊的情况。GDP核算当中的中间投入和增值税抵扣范围是不同的,通常后者随着税制的改革不断发生变化,影响这两者之间的关系。归纳起来大概有五个方面:一是消费型增值税改革前,固定资产投资不在增值税的抵扣范围,改革之后纳入到抵扣范围。二是交通运输行业和其他有关行业“营改增”之前,相关进项成本不在抵扣范围,之后是在抵扣范围内。三是在“营改增”之前,工业企业、批发零售企业的绝大部分服务的中间投入不在可抵扣的范围,改革以后进入抵扣范围。四是部分农产品等不可抵扣。五是在特殊业态和区域,比如说部分出口生产经营活动的税会有不同的情况,还有自贸区有特殊的税收政策,这些都会影响到增加值和增值税税基的关系。

其次,关于增值税增速和增加值增速之间的变化。税基和中间投入之间是变动的,并不稳定。如果增值税的税基和增加值范围不同,如果比例关系是稳定的话,两者增速之间也有很强的相关性。我们研究的结论是有相关性,但是经济结构的变动和税制变动以及税收力度的把握,都会使两者增速关系发生变化。比如工业增值税和增加值相比,以及批发零售业的增值税和增加值相比,不同时期这两个比是不稳定的,在2007年之前是上升走势,之后是下降的走势,这两者之间并不稳定。

再次,关于消费型增值税的短期冲击和长期影响。1994年税制改革采用了生产型增值税,企业所购设备和厂房进项税直接进入成本,不得抵扣。到2004年之后,逐步推行消费型增值税,这时候企业购买设备和建设厂房,进项可以抵扣销项税。同时,固定资产折旧进入到增加值了。改革后,增值税税基大幅度缩小,由于设备和厂房可以抵扣,所以税基减少,以东北为例,减少了10%。短期冲击为什么会带来长期影响呢?主要包括两点:一是中国产业升级带来资本替代劳动,资本密集上升。现在劳动力成本不断上升,所以机器替代人的情况不断出现。二是投资的增长明显高于工业增值税和工业增加值的增长,所以抵扣的成分会不断扩大。

此外,特殊税制如何影响地区增长与税收关系?税制的变化会导致:一是行业增加值增值税占行业增加值的关系发生变化;二是地区增值税占地区GDP的关系发生变化。例如,对于一个沿海地区的下游企业,其上游在内地,出口退税会对其带来什么问题?企业缴税的时候,对上游购进的中间投入要进行抵扣,也就是他交的是增值部分,但是在退税的时候,会退一个销项税,使得下游企业所在的地区增值税会减少。所以,这会导致地区之间增值税占比发生变化,不具有可比性。这就需要研究经济增速和增加值增速之间的关系,它们在不同时期是不一样的,不能简单地根据增值税增速低于GDP的增速就说GDP过高;也不能根据增值税的增速高于GDP增速就说税收负担过重,要针对具体情况做具体分析。

李实(北京师范大学中国收入分配研究院执行院长):在经济学研究界有两大范式:一是理论研究;二是经验研究。理论研究和经验研究在整个经济研究当中所处的地位是逐渐变化的,20世纪80年代以前,经济研究主要是理论研究,经验研究往往处于次要地位,到20世纪80-90年代,理论研究与经验研究基本是并重的,并驾齐驱。现在再看经济研究文献,我们会发现经验研究的论文越来越多,文献量越来越大。这样一个研究范式的转变需要我们加以注意。它为什么会有这种转变,原因之一还是,在过去40多年,经济学理论上没有什么大突破,重大理论创新几乎是没有出现。另外一个原因是经济变化非常迅速。研究现实问题会感觉到跟不上,刚收集完一轮数据,发现新的情况又出现了。所以在这种情况下,要想理解现实,要搞清楚现实,确实需要很多的实践,需要不断地去研究,不断地去追踪,由此产生了越来越多的经验研究论文。还有一个原因是,各个国家发展模式的多样化,一般性理论难以解释一些国家的一些特殊情况,这时就需要先把这些国家的实际情况搞清楚。再有,现在经济与政治、社会、文化相互渗透、相互影响,其程度越来越深。在这种情况下,它们之间的相互关系不是单纯的经济理论所能够解释的,需要跨学科研究,需要很多经验数据和分析。还有政府政策制定部门对经验研究的需求也在大量增加,他们需要更多的经验研究成果来支撑他的决策。也就是说,经验分析的成果也是经济政策制定的一些必需品,如果没有经验分析结果,经济政策可能缺少科学性和可行性。所以从这个意义上来说,经验研究变得越来越重要,在经济学文献当中占有越来越大的分量,这是客观的必然性。

作为经济学者,都有理论上的追求,希望建立自己的经济理论,甚至自己的经济学体系。但是这不是短期内可以实现的,也不是我们这代人可以实现。研究中国经济,是可以对现代经济学理论做出贡献的。不管是要提出新的经济学理论,或者要修正现有的经济学理论,我们可以从中国经济研究中发现更多的经验事实。因为中国经济发展的多样性、丰富性提供了一个非常好的实践基础,但是最重要的还是要搞清楚中国经济的一些基本事实。我认为中国经济研究主要还应该是经验研究,从中国经济的基本事实出发,全面而又准确了解并理解中国经济的基本特点和运行规律。这方面的工作我们还是做得远远不够,还需要做大量的工作。

经济所开始建所时,一个基本的宗旨就是研究中国的现实问题,一切要从现实出发,我认为这是非常有道理的,是一种正确的研究范式。但是我们现在的经验分析面临着很多的挑战,也可以说是一种困境,特别是在数据收集方面碰到了很多的问题。一个问题是我们缺少宽松的环境,比如什么数据可以收集,什么数据不可以收集,没有非常明确的界限。我们做调查时,如果调查规模比较大,必须得到有关部门的批准。在批准的过程当中,不同部门对调查的态度是不一样的,有支持的,也有不支持的,甚至阻拦的。实际上,许多政府部门都在做微观数据的收集工作,而且花费了大量的人力和财力,但是这些微观数据对外是不公开的。这些数据如果能够对外开放,研究人员就没有必要去做一些重复性的调查了,他们可以有更多时间去做研究,分析数据。这涉及数据的公开问题,不能把什么数据都看作“保密材料”。大部分的调查数据都应该属于“公共产品”,要取之于民,用之于民。

再就是数据质量问题。现在研究经费多了,做调查的人也多了,机构也多了,但是很多人做调查就是为了想通过发布一些不切实际的数据吸引眼球,受到媒体的炒作,并不考虑调查质量问题。数据收集是一项专业性很强的工作,需要专业性的调查机构来做这方面的工作,而学者的任务就是怎么利用数据来做经济分析和研究。像我们这样一天到晚花很多时间去搜集数据,最后没有多少时间去做研究,是不合理的分工。

白重恩(清华大学经济管理学院院长):新经济时代、新技术时代我们面临哪些问题和机会。

第一个问题是,我们需要有新的监管思路。新的技术很多跟信息技术有关或者跟智能技术有关,它们的重要特点是具有明显的规模经济。比如一个平台做大了,收集的数据多、用户多,那么它的机会就会很多。规模越大,规模经济也就越大。同时,它也会造成集聚,也就是市场影响力的集中。所以,现在人们也在思考重要的平台型企业到底对竞争产生了怎样的影响,对创新产生了怎样的影响。新技术的发展一方面带来了更大的效益,另一方面其造成的垄断又将阻碍创新,所以对创新又可能带来负面影响,我们面临两难的问题。

第二个问题是,人们很担心随着智能技术的发展,很多工作可能被替代。这种情况下,收入分配可能会受到很大影响,当然,新技术也可能创造新的工作机会,过去的经历是新技术一方面会使得某些就业消失,但是另一方面又创造了新的就业机会。但是我们仍然需要提前思考当新技术带来收入分配不均程度的扩大时,有什么样的应对措施。新技术也使得公共财政面临很大挑战,比如征税变得更加困难,比如国家之间的收入分配可能变得更加集中,这给公共财政以及国际经济学都带来了新的挑战。

第三个问题是,新技术拓展了生产和交易的空间,扩大选择商业模式的空间。比如小额贷款,可以利用大数据进行分析,对消费者的风险程度进行更好识别。管理学称之为商业模式设计,经济学称之为机制设计,其实这两者之间有非常密切的关系。当我们所面临的生产技术和信息环境改变时,人们的激励约束也改变了,怎样设计更好的机制来应对这些新的环境,这是经济学家可以大有可为的地方。

第四个问题是,新技术时代可能面临着新的伦理挑战,比如说有了更多的信息以后,可以对不同的群体进行更加精确的刻画。可以知道每个群体面临的风险是多大。我们之所以有保险,就是基于不可能有特别精确的群体刻画;而如果存在特别精确的群体刻画,就不可能存在保险市场。因为每个人的风险都知道了,高风险的人就要为保险付高费用。随着信息技术的不断发展,我们分析数据的能力不断发展,智能分析的能力不断发展,群体刻画就变得越来越精确。这会给我们带来越来越多的挑战,形成一个伦理问题,其会对机制中所设定的社会目标产生影响。

此外,我们面临新的机会,这些机会带来了更多的素材和方法。比如说数据的可获得性增强,随着新技术的发展,收集、传输、存储技术都增强了。但是人工智能背景下,还需要计量经济学的方法,因为机器学习可能会知道变量之间有相关性,但是无法知道因果关系,这需要对经济深层次问题的深刻理解。而且根据卢卡斯批判,随着新政策的实施,规律可能会发生变化而不再成立。对此,机器学习是很难理解的,因为要形成理性预期,就需要有一个理论模型,我不相信机器能够建立理论模型,所以经济学家还有很多事情可做,不用担心会失业。最后是脑科学的发展,其也可能对经济学研究产生深远的影响,比如对决策的分析。人类对决策的理解非常少,而随着脑科学的发展,可能会使得我们对决策有更加深刻的认识,从而影响经济学的发展。

樊纲:国内房地产市场需从供给侧解决根本问题

日前,经济学家樊纲接受国内媒体访谈,对房地产市场运行发表了研究观点。

目前来说国内投资市场有一个比较突出的问题,就是投资者的资金相对集中于房地产市场,投资者们的投资手段比较单一,在这个问题上可以从哪些方面入手解决这个问题?

樊纲:这不是手段单一的问题,是结构比较单一,你说的是集中在房地产。有些客观的情况,这些五六年的时间了,我们要调整经济结构,我们要去泡沫,去产能,去库存,因此我们的制造业实体部分由于前面经济过热,过度投资,产能过剩问题比较大,投资机会就比较少,因此新上市的这些资金就到这些领域里面相对比较少一点。另一方面房地产市场出现一种供求关系的失衡,这块我觉得我们现在大家应该认识到这一点,我们老觉得房地产应该压压压,确实有炒房的现象,但是为什么人们去炒房,是因为客观上有需求,特别是大城市的需求。现在大家投资很少投到三四线小城市去了,也都集中在这些大城市。为什么大城市有需求呢?是因为有人口进入,有人口流入,有人口迁移,有刚性需求、改善性需求,还有迁移性需求。这是人民追求美好生活的需求,背后是什么呢?是我们供给的不充分不均衡,特别是对大城市供给不充分不均衡,我们过去人为限制大城市发展,就是不给大城市供地,没有地怎么建房子,因此现在住房市场面临最重要的问题首先是供给侧的问题,供给不足导致价格涨,价格涨那投资就进得多,然后炒房的人就多。因此怎么实现房地产的供求平衡,给人口流入的地方增加土地,增加住房的设计,住房的供给,不要再人为限制,违背人们迁移的规律,人们为什么要迁移,人们追求幸福生活,人们要有工作、就业、收入,哪里提供收入,大城市如果提供的话,人们自然往大城市走。所以现在的问题是怎么不违背经济规律吧,解决供求矛盾,我们才能够不出现大的投资方面的结构的失衡。所以现在的投资结构问题反映了我们经济当中的一些问题,实际上反映出了我们的经济当中存在一些问题,现在说的住房市场的改革,长效机制,其实我觉得更重要是需要从供给侧来思考,需求侧也需要思考,但是从供给侧思考,我们十九大提出主要矛盾是满足人们日益增长美好生活的需要,这样我们整个经济结构能够更加平衡,我们投资的结构更加平衡。

从宏观经济角度来看,中国处于一个经济发展从高速度到高质量的过渡期,在这个过程中还有哪些难点或问题需要我们去关注呢?

樊纲:全是难点,发展就是难点,现在提高质量,当年高增长也有很多难点,向高质量发展更是难点。高质量发展不等于不要速度,质量高了,效率高了,速度自然有了,怎么提高效率,怎么提高质量,这些都是难点。最近爆出来的难点就是我们的科技发展,我们的科技创新的体制的问题。其他体制问题也多了,我们的体制改革,我们现在讲防范金融风险这些都是问题,发展中国家所有都是难点,而且每个难点,任何一个难点都可能酿造出一个大的危机也好,所以我们要努力再努力,改革再努力,在改革开放的过程当中方方面面都要努力做好事情,我们才能进一步发展,高质量的发展。

最近中美贸易争端暂时告一段落,美国发起贸易争端它的初始意图在于什么,另外从中美双方之间拉锯战到最后可能和平解决的结果来看,对中国的贸易来看有什么启示呢?

樊纲:没有结束,没有完,不要以为就完了,马上又来了,还得接着谈。这周谈完了,特朗普又说又不干,还得重新再谈,以前说了中兴怎么去进行调整,又说了要罚13亿,没有完。所以不要以为完了,而且从长远看也完不了,中美之间很多矛盾是长期的,也不是说两国就爆发尖锐的冲突,但是这些矛盾是长期存在的。美国的贸易赤字是长期的,更重要的是美国担心中国的增长,中国的快速发展包括中国的技术进步等等,这是长期的。而这些也都是我们的根本利益,我们要发展高新科技,我们要2025,我们要中国继续开放吸收各国的有益的知识,我们要向各国学习,不管你是保护产权不保护产权,我们仍然要努力学习各国先进的技术和管理的经验,这些是我们的长期利益。从这个角度来讲,双方从长期来讲是有一些根本性的矛盾冲突,有这些东西只能在长期当中逐步协调,逐步的谈判,逐步的磨,希望不要真正发生大的尖锐的冲突,希望两国也是大国了,都能负责任,都能以一种负责任的态度向前看的态度来调整,来调整各自的立场,来解决一些矛盾。但是就我看来,这不是一个短期的事情,也不能现在就预判结果。要说预判的结果,无论如何中国要发展,这是我们希望看到的,而且这就是我们一切,刚才说高质量发展,这就是中国人追求的目标,追求我们的发展,追求我们缩小和发达国家的差距。这一点是不变的,而且我相信再怎么矛盾,再怎么冲突,我们中国还是要发展,这个也是不变的。我相信我们的领导人也会去努力妥善处理这些问题,为中国的发展,中国的和平崛起创造一个相对和平的环境,这是我们的根本利益,我们不希望真正去把尖锐的冲突,不希望搞休斯狄德陷阱,新的大国,现有大国之间发生剧烈的冲突,这不是我们的利益所在,所以以一种这样长期的磨的心态我们来处理近期的问题,一步一步往前走,动态的去解决。

各地房价报告新鲜出炉

报告显示,2019年6月核心城市房价基本停止上涨,一线城市房价由结构性微涨转变为整体微跌,准一线城市房价涨速进一步下降,二线城市房价总体平稳,三四线城市短期房价涨跌互现。

反映全国24个核心城市房价综合变动的纬房核心指数显示,2019年6月,纬房核心指数微升至105.82点。与5月的105.73点相比,房价环比仅上涨了0.09%。截至2019年6月,核心城市住房价格虽已经连续上涨5个月,但自4月份以来房价涨速持续下降。6月核心城市的房价涨速较2-5月进一步减缓,近1个月核心城市房价已经基本停止上涨。

一线城市纬房指数监测显示,2019年6月,一线城市房价平均环比下跌0.615%,涨速比上月下降0.753个百分点。北京、广州房价继续保持稳中微降的态势,其中广州环比下跌0.86%,北京环比微跌0.48%。上海、深圳由小涨转为小跌,其中深圳环比下跌0.98%,上海环比微跌0.14%。

准一线城市纬房指数监测显示,2019年6月,准一线城市房价平均环比上涨0.948%,涨速比上月收窄0.6个百分点。其中杭州环比上涨0.74%,涨速比上月收窄0.87个百分点;重庆环比上涨0.25%,涨速比上月收窄0.71个百分点;天津环比下跌0.8%。6月热点城市苏州环比上涨3.6%,涨速虽比上月下降1.21个百分点,但相对涨速仍然略高。

二线城市纬房指数监测显示,2019年6月二线城市房价平均环比上涨0.146%,涨速比上月进一步收窄0.114个百分点。二线城市中,宁波房价环比上涨0.96%居首位,青岛房价环比下跌0.76%居末位,涨跌幅均相对较弱。近年来房价出现较大涨跌波动的厦门,6月房价环比涨速降至0.58%,比上月降低0.93个百分点。西安、成都等曾经的热点城市房价均较为稳定。

三四线城市纬房指数监测显示,2019年6月,三四线城市房价平均环比上涨0.192%,涨速比上月略扩大0.061个百分点。118个三四线样本城市中,上涨的城市为65个,比上月增加15个,上涨城市占比为55%。2019年6月,作为环京风向标的廊坊(燕郊)房价环比下降2.41%,降幅与上月相近(2.64%)。

报告认为,随着2019年二季度以来一二线城市调控政策的收紧,房地产市场投机成份被不断挤出,房价波动性持续降低。2019年一季度的市场小阳春,也在一定程度上透支了下半年的市场需求,一二线城市短期市场存在下调的动力。三四线城市总体缺乏高端产业和人才吸引力,房地产市场并不具体长期持续上涨的条件。2018年下半年以来,在政策刺激效力减退及房价“相对洼地”消失的背景下,三四线城市住房市场可能将先后进入下行小周期,房价稳中趋降。

(来源:中国社会科学院)

 

要情文摘

下半年经济政策已明晰

7月30日,中共中央政治局召开会议,分析研究当前经济形势,部署下半年经济工作,一系列宏观经济政策浮出水面。

【问题】今年以来,面对国内外风险挑战明显增多的复杂局面,各地区各部门贯彻党中央决策部署,打好三大攻坚战,适时适度实施宏观政策逆周期调节,有力推动高质量发展。上半年经济运行延续了总体平稳、稳中有进的发展态势,主要宏观经济指标保持在合理区间,供给侧结构性改革持续推进,改革开放继续深化,就业比较充分,精准脱贫有序推进,人民生活水平和质量继续提高,但当前我国经济发展面临新的风险挑战,国内经济下行压力加大,必须增强忧患意识,把握长期大势,抓住主要矛盾,善于化危为机,办好自己的事。

【对策】坚持稳中求进工作总基调,坚持以供给侧结构性改革为主线,坚持新发展理念、推动高质量发展,坚持推进改革开放,坚持宏观政策要稳、微观政策要活、社会政策要托底的总体思路,统筹国内国际两个大局,统筹做好稳增长、促改革、调结构、惠民生、防风险、保稳定各项工作,促进经济持续健康发展。要实施好积极的财政政策和稳健的货币政策。财政政策要加力提效,继续落实落细减税降费政策。货币政策要松紧适度,保持流动性合理充裕。

紧紧围绕“巩固、增强、提升、畅通”八字方针,深化供给侧结构性改革,提升产业基础能力和产业链水平。深挖国内需求潜力,拓展扩大最终需求,有效启动农村市场,多用改革办法扩大消费。

稳定制造业投资,实施城镇老旧小区改造、城市停车场、城乡冷链物流设施建设等补短板工程,加快推进信息网络等新型基础设施建设。深化体制机制改革,增添经济发展活力和动力,加快重大战略实施步伐,提升城市群功能。采取具体措施支持民营企业发展,建立长效机制解决拖欠账款问题。加快“僵尸企业”出清。

有效应对经贸摩擦,全面做好“六稳”工作。加大对外开放,加紧落实一系列重大开放举措。推进金融供给侧结构性改革,引导金融机构增加对制造业、民营企业的中长期融资,把握好风险处置节奏和力度,压实金融机构、地方政府、金融监管部门责任。科创板要坚守定位,落实好以信息披露为核心的注册制,提高上市公司质量。

坚持房子是用来住的、不是用来炒的定位,落实房地产长效管理机制,不将房地产作为短期刺激经济的手段。巩固拓展脱贫成果。实施好就业优先政策,做好高校毕业生、农民工、退役军人等重点群体就业工作。

我国将继续稳妥有序推动资本项目开放

国家外汇管理局7月30日召开2019年下半年外汇管理工作会议,提出将进一步促进高水平对外开放,稳妥有序推进资本项目开放。

【问题】党的十九大报告对我国金融对外开放做出了最新战略部署:“深化金融体制改革,增强金融服务实体经济能力,提高直接融资比重,促进多层次资本市场健康发展,健全货币政策和宏观审慎政策双支柱调控框架,深化利率和汇率市场化改革,健全金融监管体系,守住不发生系统性金融风险的底线”。这是新时代我国金融对外开放需要遵循的纲领性要求。金融是重要的国家核心竞争力,不断扩大对外开放有利于以竞争促进金融的优化和繁荣。资本项目开放作为金融对外开放的重要内容,应当放在我国全面开放新格局的整体中去定位。我国国情复杂,区域经济发展不平衡,还有一国两制等全球独一无二的政治经济制度体系。从宏观审慎政策角度出发,我国应当始终坚持对热钱或者过度投机性的资本流动进行适当管理,有序推进资本项目开放。

【对策】一是坚定不移把全面从严治党引向深入,营造风清气正的政治生态。

二是适应高水平对外开放需要,进一步促进贸易投资自由化便利化。稳妥有序推进资本项目开放,落实直接投资领域准入前国民待遇加负面清单管理,完善合格境外机构投资者制度(QFII/RQFII),深化跨国公司资金集中运营管理。扩大贸易收支便利化试点地区,支持审慎合规银行为信用优良企业提供更加便利服务。统筹规划,加强顶层设计,支持区域开放创新和特殊区域建设。扎实做好各项“六稳”相关工作。持续深化“放管服”改革,上线外汇局“互联网+监管”系统,完善外汇局“政务服务网上办理系统”。

三是健全跨境资本流动“宏观审慎+微观监管”两位一体管理框架,进一步增强外部冲击风险防控能力。加强外汇市场监测预警,研究丰富宏观审慎管理工具箱。继续严厉打击外汇市场违法违规行为,重点打击地下钱庄、虚假欺骗性交易等恶性违法违规行为。

四是夯实外汇管理工作基础。完善国际收支统计制度,强化非现场监管能力,建立健全数字化信息化监管平台。以外汇研究中心的成立为契机,进一步提升外汇研究能力和服务决策水平。

五是完善外汇储备经营管理,保障安全、流动和保值增值。推动外汇储备多元化运用高质量发展。

土地增值税法出台有利房企有序经营

近日,财政部公布《土地增值税法(征求意见稿)》,向社会公开征求意见。这意味着土地增值税将启动立法进程,从《土地增值税暂行条例》上升为法律。其中,集体房地产被纳入征税范围。

政策内容:与《条例》相比,《征求意见稿》主要有以下变化:集体房地产纳入征税范围;税收优惠政策调整,增加地方政府对普通住宅、集体房地产享受减免税的权限;明确纳税义务发生时间和申报纳税期限,清算环节由应清算与可清算合并为应清算;征收管理模式变为后续管理。同时,拟取消土地增值收益调节金,使立法前后集体房地产负担总体稳定。

政策亮点:《征求意见稿》调整了税收优惠政策,增加地方政府对普通住宅、集体房地产享受减免税的权限。

政策目的:为了建立土地增值收益分配机制,使税制与建立城乡统一建设用地市场的土地制度改革相衔接。

政策影响:这些变化对房地产开发企业等相关利益方在业务模式及税务合规性要求上可能带来的影响。例如,对从事房地产开发的纳税人,《征求意见稿》中不再区分“应清算”和“可清算”的情形,而是合并为“应清算”的六个条件。这对企业的税务管理能力提出了更严格的要求,既要避免因延迟纳税申报而产生的滞纳金及罚款风险,也需要考量清算后再转让房地产的有关税务影响。同时,《征求意见稿》对申报纳税及清算环节更具强制性,相比现行《条例》更加严格、规范,这将一定程度上增加部分房企的资金压力,可以起到抑制房企过度粗放开发、经营灰色空间等作用。另外,赋予了省级政府对房地产市场较不发达、地价水平较低地区减征或免征土地增值税的权限,若未来地方政府对其不予免征,则会造成房地产开发企业的税负增加。

政策意义:虽然短期内会降低房企的资金利用率,但长远来看将更有利于房企把握开发经营节奏、防控资金风险。

政策建议:对于以股权转让的方式转让房地产项目是否征收土地增值税的问题,由于此前缺乏国家法律法规层面的明确规定,各地税务机关在文件解读和征收管理上存在差异,给征纳双方都带来不确定性。希望本次在土地增值税立法环节,能对该问题有更明确的指导意见。

推动债转股有利企业去杠杆降风险

日前,国家发改委、人民银行、财政部、银保监会四部门联合印发《2019年降低企业杠杆率工作要点》,开出了一服“组合药方”,旨在打好防范化解重大风险攻坚战,使宏观经济杠杆率得到有效控制。

政策背景:目前,国内企业的融资渠道相对单一,以间接融资为主,除了上市企业外,更多企业仍主要依赖银行信贷。在部分行业和企业中,受发展需求以及行业周期性变化的影响,企业的债务规模偏高,资金链吃紧,容易导致债务高企和经营风险。相较于银行与企业之间的债权关系,债转股的方式更灵活,能为企业提供相对宽松的资金回转周期,降低企业杠杆率。企业可以将资金集中于产品技术改造等提升自身竞争力上,为后续发展打下基础。

政策内容:将市场化债转股资管产品列入保险资金等长期限资金允许投资的白名单、加快股份制商业银行定向降准资金使用、加快推进市场化债转股资产交易、大力开展债转优先股试点,以及探索提出公募资管产品参与债转股等,共计21条举措。

政策亮点:一是提出“加大力度推动市场化法治化债转股增量扩面提质”。“扩面”,是指债转股标的范围的扩大;债转股参与方的扩大。“提质”是提高资产定价市场化水平;努力解决市场化债转股资本占用过多问题;选择若干家交易场所开展转股资产相对集中交易试点。二是关于“发展股权融资”相比2018年条款,2019年增加了“提升上市公司质量;加强对中小投资者权益的保护,增强投资者信心等表述。

政策意义:通过债转股,企业将发行的债券转为股票,将债权转为股权,可以减轻当前的偿债压力,这是金融机构支持实体经济的一个新路径。是从市场化债转股增量扩面提质、综合运用各类降杠杆措施、进一步完善企业债务风险防控机制等方面的有力举措,可以推动企业降杠杆工作落地。通过债转股的有效推进,能够缓解企业存在的短期债务压力,为长远发展创造有利环境。无论是针对债转股参与对象的拓展与实操环节的规范,还是针对资本市场投融资权益关系的维护,尤其是资本市场改革开放的深入推进,都是市场化法治化债转股“扩面提质”的内涵所在,是降低宏观杠杆率,服务经济高质量发展的重要举措。

政策建议:成功实施债转股,需要参与机构做好必要的企业资质评估、风险管理等,包括债权的定价、处置、转为什么样的股权等,都要遵循市场机制来完成,让那些暂时遇到资金瓶颈、但具有潜在价值的企业获得更多支持,从而实现让债转股工作达到“为企业去杠杆、降风险”的目的。

内部报告

周小川:信息科技与金融政策的相互作用

近年来,IT技术发展非常迅猛,大数据、云计算、网络基础设施、移动互联网都在快速发展,特别是近来热度很高的区块链技术。当前金融界用得比较多的词是FinTech,最近又出了BigTech。另外,由于新信息技术所产生的金融业务多种多样,有P2P网贷、crowdfunding(众筹)、电子支付等。总之,技术进步会改造传统金融业务,也会带来很多新的金融业务,同时也对公共政策提出了很多新挑战、新要求,会导致公共政策有很多新变化。国际货币基金组织(IMF)和国际清算银行(BIS)经过两年左右的讨论,在2018年底BIS发表了题为《金融大科技公司与公共政策挑战》(BigTech in finance and the challenge to public policy)的报告,主要强调BigTech的发展对公共政策的影响。对我今天两小时的讲座来讲,该报告中提出的公共政策范围过于宏大,我想还是集中讲讲公共政策中的金融政策部分。

近年来,中国金融科技尤其在电子支付方面出现了很多新的内容,央行和监管部门也相应采取了一些新的动作,特别是较早成立了数字货币研究所开展数字货币的研究,以及2017年相继停了ICO业务和比特币在国内的交易平台等,也引起了国际上高度重视。这些事件都导致国际上希望了解中国究竟是什么情况,中国金融管理当局都关心哪些内容,政策制定的出发点是什么。

针对新技术发展的金融政策一般原则

金融业本质上就是信息产业。金融业把信息处理看做是一种手段、工具,是一种科技对金融的支持,同时也确实认识到,金融业在很大程度上依赖于信息产业(IT)的发展。而IT界有人认为金融业就是信息产业。首先,金融业处理的东西,早期还有现金、黄金、保险箱等实物的东西,但之后的金钱百分之九十以上都是M1、M2,由于计算机化,所以都变成了计算机里的数字表达。其次,金融产品的定价,不管是贷款利率还是存款利率,都更大程度上依赖于数据基础上的分析决策,基本上也是一个信息处理行业。再次,金融交易,如果去上交所、深交所和外汇交易中心一看就知道,基本上全是数据处理和网络化通信在运作,以至于交易大厅早就变得没有必要了,保留下来或者是为了有时可以参观一下留作纪念;或者是有时作为开会搞活动的场所。此外,从IT行业来看,IT都有用户界面,可以认为银行、证券公司营业网点就相当于IT系统的用户界面,按终端屏幕的信息去跟用户打交道的地方,但是核心系统是IT,包括ATM也是一种信息系统跟用户打交道的界面。IT技术的发展对金融行业产生了巨大影响。从中国四大银行在亚洲金融风波之后的发展基本上也可看出,凡是IT抓得好的银行,或者说投资去用大系统的,发展就快。总之,不管从哪个角度看,金融行业跟IT的关系都太密切了,因此必须高度重视IT技术的发展对金融业的影响。

金融政策的制定必须对新技术非常敏锐,要有高度的支持性,同时新技术的发展存在很大的不确定性,需要宽容失败。因为新技术应用会有失败,也有些技术还没有投产或者还没用好,就已经被另一种技术替代了。当前所热衷的东西未来究竟是什么情况,还很难说。比如,人民银行在上世纪80年代末就已经清醒地认识到Telecommunication是未来银行业(包括中央银行)的一个核心关键,因此就开始着手抓卫星通信。当时地面通信尚没有好的技术,地面通信的传输力、可靠性和成本当时都不行,所以就搞了卫星通信,而且要从卫星地面站抓起。可是这个系统设计的400个C波段卫星小站还没有铺完,配套的设备系统还没有完全建好,就已经被后来的KU波段卫星通信和再后来的同轴电缆及光纤地面网替代了。这说明新技术的应用有风险,对此要宽容,应用系统的发展必须通过使用这些新技术向前推进,可能失败,也可能白花钱。这样的情况在金融科技应用里面有大量的实例。我上世纪90年代初参观国际上某家银行的数据中心,当时有一个词叫“磁盘农场”,就是说有大厂房(大概有几个足球场那么大),被称作“农场”,里面放的全都是磁盘组,用作数据存储。作为磁盘的后援,还需要几千个磁带盒作为更为海量但速度慢些的存储支持,并为这个存储支持而专门设计了机器人或机器手。一台机器那时候都是上亿元的价格。这都是上世纪80年代末90年代初的技术,但也就持续了五六年,就被所谓的早期云存储取代了。

金融业要对自己的技术需求保持清醒的头脑,不轻易受IT供给方的推销宣传所左右。在技术发展过程中,搞技术创新的人都会宣传自己的新发明、新创造、新产品,当然宣传的目的是希望别人去买,而金融系统历来都是IT技术的大买家。国际上IT技术供应的大公司,一度最重视的就是金融业客户。随着社交网络、视频等出现,银行系统在信息流量方面的占比已经下降了,但是,金融系统仍是大买家,所以IT发明创造了新产品,向金融业推销的力度仍是很大的。有些创新技术发明商在推销时往往强调这是革命性变化、颠覆性创新,或者是关乎国家安全。对此,金融业自己需要有一个清醒的判断,不能错过也不能误判颠覆性创新。与此同时,从全球来看,尽管技术发展很快,但真正出现颠覆性创新的并不是太多,多数还是一种所谓的线性发展,就是一步步往上走的,当然其中也包括对数线性发展的。如果真是出现颠覆性创新,不光是在技术应用方面,甚至是整个社会结构的框架,包括公共政策和现有的金融监管体系都会受到根本性的颠覆。当然这两者之间可能界限模糊,不完全是一目了然的。尽管供给方对新发明和新产品制造方面的推销,以及希望付诸应用的愿望是可以理解的,但我们对此还是要有清醒的认识。

当然也要清醒认知社会上存在着推销贿赂、打舆论战以及政治游说。事实上,若干大金融机构分管科技的副行长或者科技部门的老总,身边源源不断地围绕着各种供应商,他们用各种各样的手段在推销自己的产品。这几年抓的腐败案子里,也有收受科技产品推销贿赂的案例。推销者往往夸大自己产品的性能、必要性,以及产品可能带来的革命性、颠覆性变化等。另外也会有排斥对手的做法,包括在推介国产芯片、国产加密产品时,可能会说其他厂商的产品对国家安全负面影响非常大。确实应高度关注国家安全、信息安全,但其中或许也不乏夸大之词。其做法实际上是在自身技术赶超方面还没有足够雄厚的实力,希望通过行政办法挡住竞争对手,对这种倾向应引起注意。也有人试图通过媒体和舆论战对政策产生影响,甚至动用水军来打网络舆论战。看着好像是产品、技术创新方面的内容,但是后面隐藏的利益也是不简单的。其他国家也有类似的情况。中亚黑海巴尔干央行俱乐部曾经有一次讨论,介绍了网络巨头寡头化(oligarch)的问题,主要是说某些IT企业及网络巨头如何对政治产生了很大的影响,而需要选票的政治家又是如何主动与他们挂钩的。很多政治游说(lobby)会对金融政策产生影响,其中包括金融技术的采购和应用问题。

技术选择具有不确定性,应主要依靠民间的研发力量,依靠市场竞争来优选和更新换代。从政策制定来说,总体要对IT保持敏锐、支持和宽容。技术的优化选择要依靠市场和民间的力量。技术选择具有不确定性,谁也不能在事前预估得准确和周全,技术选择也很有可能失误。回顾历史可以说明两个问题。第一,从发展历程来看,如前所述,多数技术发展实际上还是线性发展,还是沿着历史的足迹逐步发展并更新换代的,比如大数据和云计算。第二,通过历史可以研究技术选择问题。虽然金融业“财大气粗”,最先进的东西都敢买,但是选择上还是面临着很大的不确定性。商业机构的选择出现失误还相对易于被接受,但如果是政府选择或央行选择,一旦失误就有很大的声誉风险。从金融界来讲,央行、监管部门尤其重视声誉,特别是央行。因为央行的声誉不光体现在科技路线上,更主要的是事关货币政策的声誉。货币政策很大程度上是跟公众沟通,传递币值稳定和金融稳定的定力。如果央行声誉受到损失,包括在搞数字货币时,如果有声誉损失,很可能其影响远非投资受损和技术系统报废所能衡量的。

央行在技术选择方面,要认真考虑自己的角色。首先是自身技术能力的供给问题。当新技术出现时,大家都有积极性,央行、监管部门也都会有积极性,但要看到真正实力强大、能够吸引人才的创造力还是在市场、在民间力量。央行最重要的工作之一是帮助建立竞争性环境,使得最优的技术顺利凸显和发展,通过竞争选优来实现应用更好的技术。也有可能未来整个过程就是一个动态过程,这个动态过程不存在最后的优胜者,而是因为进步速度很快,使得一种技术在某一个阶段占有较大的市场份额,但还会有另一项新技术出来,一浪接着一浪地往前推进。而且有可能在同一个时点上有两三项技术比较占优,但是并不见得谁能够有绝对占优的局面。这在科技上也是常有的现象,有可能在中间产生一种协调、通用、可切换的方法。上个世纪70年代中国开始发展彩电时,彩电主要有三种制式:美国的NTSC,欧洲的PAL,俄罗斯和中东的SECAM。中国当时正好在选技术制式,但不容易选,因为选择就必须有取有舍,一旦选完了就不好改。当时中国选择了PAL,后来电子技术能力提高了,出现了能够把三种制式统一在一起的自动切换的IC芯片,结果问题就都解决了。手机也是这样,二代手机到三代手机,有GSM系统、CDMA系统(码分多址),多址技术又分CDMA、TDMA和FDMA。最开始GSM和CDMA是非此即彼,后来出现了一种手机是双卡双待,问题就解决了。所以说,有可能同时有两个技术不相上下,或者争得不可开交,在此过程中也可能出现一些统一融合或可切换的兼容性措施,使得它们能够共存。

关于BigTech

由于网络效应的存在,“赢者通吃”会导致竞争的方式发生巨大变化,监管部门要防范和应对“赢者通吃”的负面影响。“赢者通吃”会导致竞争的方式发生巨大变化,这个变化在中国的表现就是先抢流量再说,最早是先抢点击率,后来是抢流量、抢客户、抢份额,占了大头再说。在抢流量的过程中出现大量的“烧钱”现象。对此,我们提出可以参照世界贸易组织(WTO)关于反倾销、反补贴的做法来加以应对,以利于公平竞争。如果用倾销和补贴的办法来抢占市场份额,先实现自己成为“赢者”,然后再把其他的竞争者打掉或兼并掉,这种做法会导致不公平竞争,有可能造成重大的市场扭曲,事后会造成损失。这个损失一般在实业界可能比较有限,譬如在共享单车市场。但如果发生在金融界,这个损失恐怕会到难以承受的地步,甚至可能引发金融危机。从补贴和低价倾销的角度来说,WTO用的概念是反补贴(Countervailing)和反倾销(Anti-dumping),但是这里面也有很多具体的区分。当前因为全球正关心WTO改革,所以补贴概念也非常受到关注。一种补贴是政府补贴,这种补贴有一部分是允许的,比如基于社会目的或扶贫,但若是对竞争秩序产生重大影响的补贴,一般是不允许的,所以在农业补贴上分成了绿箱补贴、黄箱补贴、红箱补贴,明确规定了哪些是禁止的,哪些是可以研究的,哪些是允许的。另外一种补贴是交叉补贴,交叉补贴在转轨国家历来受到很大关注,譬如说某个出口产品名义上没有财政补贴,或查不到财政补贴的迹象,但实际在投入品上有补贴的话(包括能源、原材料和其他的投入品),最后的国际竞争力也是含了补贴的。“赢者通吃”有直接补贴和交叉补贴。直接补贴现在更主要是靠“烧钱”,烧风投的钱,烧ABCD轮融资的钱,最后烧IPO的钱。这个钱是可以先拿来烧,拿来抢流量,占市场份额,至于以后怎么样再说。以后可能出现两种局面:一个是把对手都压下去了,市场份额够大从而体现了规模效益,也许能够活下来;另一个是也许把对手都打下去以后,就可以提价。如果失败了,最后是一地鸡毛,不知道找谁收拾。交叉补贴,等于是用其他产品去补贴要抢占份额的产品。在支付系统可以观察到类似的现象,最开始为了抢客户,可能会动用客户的支付资金收益去补贴产品削价;也可以倒过来,如果产品销售赚了钱,为吸引客户的备付金(从银行转移到支付系统备付金),也可以去补贴理财业务收益,让客户向其聚集。这些方式在实业领域中其实并不奇怪,也已经反复发生了,但在金融领域涉及的金额则会非常大。所以大家看到,实业出了不正当竞争和扭曲,往往没有引起太大的震动;而金融系统出了几件事后果就很严重。比如,云南泛亚的问题、E租宝的问题,加上现在看到的几千家P2P网贷中可能有相当高的比例都不能生存,会遗留巨大的清偿问题。所以我们必须保持清醒,要高度重视公平竞争问题。

中国一度在“挖矿”方面占的比重很大,像ICO和比特币交易量都曾在国际上占很大比重,这肯定会引起监管部门关于金融市场健康性、消费者和投资者保护及金融稳定方面的一些担忧。在最开始数字货币出来的时候,多数人都表示了充分的好奇心和积极性,后来出了两个问题:一是比特币交易出现了非常明显的大起大落;二是投机性和技术滥用的问题。从投机性来看,很多人根本弄不清楚数字货币究竟是什么,可能在中间受骗,因此从保护投资者的角度,央行和监管部门需要予以高度关注。但从当时的规模来看,因为参与的人比较少,还不足以造成某种系统性的危害。至于技术上的问题,其中的一个是区块链没有按照想象的发展速度使每秒交易笔数(TPS,Transactions Per Second)达到足够大,远不能支撑零售交易的支付系统,但可以做一些小规模金融市场交易或其他应用方面的试点。所以,人民银行目前正在推进的区块链在两个低TPS交易市场的应用:一是票据交易,二是信用证融资的交易。信用证融资是相对较小的市场,且交易对手应自行相互了解,没有太大的监管必要性。如果不充分重视并考验新技术的稳定性和可靠性,也会伤及投资者或消费者。比如,虽然比特币自称技术上很牢靠,但还是出了技术缺陷和失误,导致日本的比特币信息被窃取,有些客户的比特币就失踪了。

还要提一下反洗钱、反恐融资等要求,以防止新技术被滥用。目前,更重要的滥用问题是在深网、暗网领域中各种非法交易及其支付问题。深网和暗网中涉及毒品、人口贩卖、性交易、伪造凭证、武器交易等相当多的方面。一个重要的例子,就是大家在中美贸易摩擦中看到的“芬太尼”问题,其中有些类似毒品交易是利用网上零售,发货方、收货方两边都是单次运作的匿名公司,也就是说注册一家公司就干这一件事,干完就再也没有业务活动了。交易支付用的是比特币,当然现在也可以是别的加密货币。这也给技术选择带来了问题,央行和监管部门需要特别关注。

面对多种挑战的金融政策选择

金融市场格局和监管格局将受到IT科技的影响。金融科技公司作为金融服务业的新进入者,有一些是拿到牌照的,有一些是没拿到牌照的。还有一些不想申领牌照,他们想做金融但不想受监管,更不想承担资本充实率、各项风险准备和拨备等高成本。这些新的金融市场进入者不但对市场格局产生影响,也会对监管格局带来重大的影响。新进入者,尤其是BigTech公司,对市场格局的影响会更加凸显。

另外一个入口是普惠金融,或者说的是为了普惠金融。有的人打着普惠金融的旗子要求进入金融服务业,这也给监管带来了巨大的挑战。近来一个挑战是P2P网贷。P2P最开始出现时,实际上就有两个疑问(至少央行和监管部门是有疑问的)。一是它建立的基础是将来任何有钱的人,都可以自己通过审查借款人的信息和资信来决定是否贷款,从而有人预言未来银行会消失掉。因为大家都可以做,用不着搞一个机构专门去做。这从一开始可能就是一个“忽悠”,是散布一种幻想。因为信贷的信息量很大,其专业性工作需要深度,往往个人是无法完成的。事实上,在P2P上贷出资金的人,往往对这种非常详细的信息工作并无兴趣,多数人只是追求回报。二是新进入的金融科技公司也带来了监管问题,即是不是应该纳入监管。2008年国际金融危机以来,全球金融领域已明确提出需要关注影子银行的问题。那么中国P2P这个做法是不是影子银行?当时全社会对“互联网+”正高度推崇,各部门领导管的并不一样,有的特别关心学生贷款,有的特别关心农民贷款,但是不分管金融。因此,国内的确遇到了舆论方面的压力,所以监管部门压力较大。在这种情况下,监管部门采取的策略是,只监管发牌机构,谁在我这里申请牌照,我给了牌照了才归我管,否则我不管。对此,也有不少人明确表态说这不行,既然是影子银行,也就是没有拿到牌照的银行机构,如果不管,出了问题就会与国际金融危机时出现的问题类似,所以这是不行的。但是监管部门觉得压力大,所以不太想管。类似责任问题还曾发生在非法集资(当时问题还没有搞那么大)究竟由谁管的问题上。后来成立了一个部际联席会议,最后定的是让当时的银监会牵头。也就是说,出现了公共政策问题,虽然大家可以推来推去,但最后还是得有部门负责。近来P2P出现“一地鸡毛”的状况,各省报上来的问题金额加起来非常大,高层有人问这个事到底谁负责?最后是银保监会负责监管。所以说IT的发展对市场格局和监管格局都带来了挑战。

金融牌照与监管博弈。准入政策要定义金融业的边界在哪儿,谁是金融业,谁不是金融业?过去金融业内部分业也相当混乱,谁是证券业,谁是保险业,谁是银行业,谁是信托,这些划分历来有点头疼,以致涉及BigTech的时候,他们就比较容易浑水摸鱼。譬如最开始的支付行业,第一张第三方支付牌照给了支付宝,后来支付宝又挂了余额宝,于是就开始有争议了,余额宝里的钱究竟算支付备付金还是算存款呢?这涉及是不是银监会监管的问题。如果说算存款,就需要承担存款准备金和存款保险等要求。余额宝后来又挂上了天弘基金,而天弘基金就归证监会管了。如此,BigTech就可以在监管部门政策中间分段选择,谁的政策对我有利就向谁靠。所以,边界政策和许可政策中间也会出很多具体的问题。在动机上的问题是FinTech和TechFin既不想拿金融牌照,又想做金融业务,因为这是最节省成本的。商事制度改革后普通公司的注册一两天就可以拿下来,资本金也无要求,其他方面的要求也都非常松,而分类金融牌照既难获批又成本高,还要受更严格的监管。

尽管我们最开始就提出金融监管方要对新科技的发展保持敏锐、支持、宽容,但在初期对是否发牌照的问题,监管部门也不一定有那么足够的科技知识和清晰的科技预见性,所以发不发牌照确实很难办。如果不发,有可能压抑了某种创新科技的发展和应用。因此,如果想采取支持、宽容,或者说绝不当绊脚石,就需要非常慎重地运用许可、牌照的办法。

不同从业动机的激励政策选择。在许可和牌照之外,可能最重要的政策选择就是激励政策,因为激励政策是一个连续政策(不像牌照是个二进制政策),监管可以对其进行调整,鼓励做什么或者不鼓励做什么,激励多一点或者少一点,是正向还是转为负向,都可以连续变化。

经过若干年观察,不少第三方支付机构的主要盈利模式是吃利差,真正关心的还是吃利差。从第三方支付业务的发展就可以看出,许多第三方支付机构比较少关心支付科技的研发运用和支付技术能给未来带来的效率和竞争力,它们真正关心的是备付金,说白了就是吸收存款。存款只要到手了,就赚钱了,但吃利差这件事央行和监管部门是可以调节的。备付金要不要严格托管?究竟能给多大利差?给的利差如果太大了,肯定都蜂拥而上;是否应该让它小一点,甚至让它是零,即只鼓励第三方支付公司靠自身的科技、效率去产生附加价值?也就是说,央行可以通过资金托管规则和利息政策所包含的激励机制去影响从业动机,使得公司能够靠正业生存发展。

更要防止自融。吃利差的钱不能放进公司自己的口袋里,因为吃利差的另一种动机更可怕,就是自融,拿了钱给自己用了,自己用了一旦出现风险,就出现违约,钱取不出来。一部分P2P出问题,与自融有很大关系。像云南泛亚和E租宝就可能干了很多自融的事,E租宝不仅自融甚至还转移到缅甸。在这之后还发生了一些比它们更严重的案例,有些尚未详尽公开报道,仍在处理过程中。此外,还有一些准金融机构打着普惠民生、发展金融市场等旗号,最后实质干的事是自融。自融可能也分为两种类型,一种是最初就是坏心眼,盯着客户口袋的钱想自融的;还有一种是最开始真想干普惠金融,但公司盈利模式不对,干着干着出风险了,亏损了有窟窿了,于是就开始挪用客户的钱而陷入自融了。

还有一种瞄向资本市场的不纯动机,本心就想炒市值,通过做多次融资,最后进行IPO,IPO以后高位出逃,这也是现在市场上的一种策略。这类的例子有美国加州的Elisabeth Holme和中国的乐视。这种动机下的策略涉及多个环节,很难用一个许可证、牌照就能管住。

利益输送、利益交换也是市场上见到的一种做法。通过利益输送、利益交换换来其他有用的东西,对其整体经营或个人有好处。除了贿赂和腐败,还有一种交换,输送利益换的是流量、市场份额,这个也是有问题的。

所以,一定要在激励机制上尽最大可能抑制不良动机。这样的动机和做法很难通过许可、牌照的方式解决,应该通过设立激励机制加以解决。激励机制的设计首先要防止以第三方支付(或者P2P等)打着搞金融服务的旗号,实际看中的是客户口袋里的钱,动机出现扭曲,政策设计上对此要提防。总之,千万不能搞错了激励机制,如果搞错了激励机制,相当于自己放火烧自己的楼。

问题机构的退出政策选择。因自融出问题的典型例子是第三方支付公司上海畅购,这家机构挪用了客户资金,无法清偿,问题暴露时大概亏空8亿元,当时的处置政策选择有哪些呢?第一个选择,要不要处理作为资金托管行的交行?交行当时觉得很委屈,说我们以为托管行就是建个账户,别的托管行也都不怎么认真管的。但问题是谁出事就要管谁。第二个选择,究竟是允许收购兼并还是让其破产清算?若允许收购兼并就可能请一家BigTech进来,对BigTech而言就是花一点钱再买一个牌照,而且还会提出其他交换条件,包括允许该BigTech可以开展某种业务等。这么做无疑就会产生道德风险:一是但凡公司业务搞砸了,就会有大公司来收购,客户觉察不到利益受损,干坏事的人也没有得到应有的惩罚;二是客户会认为把钱放在哪里只取决于回报高,这样投资者也没有受到教育,市场的选择性也无从体现。所以,监管应“杀鸡儆猴”。最后对上海畅购处置选择的是没有搞收购兼并,没有向收购兼并者的要求妥协,而是搞了市场退出和破产清算。当然,这个窟窿本来可以由某家BigTech填补,但并没有由它填补,而是从央行稳定基金出钱,但这防止了道德风险,在多个方面提供了正面教育。历史上也常是这么做的,亚洲金融风暴中垮台的信托投资公司,四大银行股改上市时比较难处理的历史包袱,其实都是由央行负责承担而防止了包袱转嫁的道德风险。所以在上海畅购破产之后,第三方支付的托管也得到了相当大程度的严肃化。最后是市场失败者的退出处置,力求防止道德风险。

力求建立公平竞争的政策体系。如果想通过竞争选优,来判断哪个技术或业务模式好、哪个不好,第一,要使竞争条件尽可能公平,差距不能很大,否则一定会出问题。比如,小贷公司和P2P网贷平台都是按照普惠金融的目的来建立的,但P2P过去没有资本金要求,监管也没有人实际负责,而小贷公司则明确要求必须主要用资本金来做贷款,杠杆不超过50%,多了不行。到底哪个政策好,也很难说,但至少说相似的业务很可能存在竞争条件不平等问题,市场上肯定会出现某种扭曲,甚至是套利。第二,基础的财务竞争性取决于通用且一致的会计制度,包括资本、不良、损失、拨备等各项主要指标的衡量,都是建立在会计基础上的,所以必须要有基本的制度。第三,要妥善应对“赢者通吃”,因为“赢者通吃”会妨碍通过竞争促进科技发展并选优的过程,只有通过公平竞争下的优胜劣汰,才能让整个社会经济收益最大化。对此可借用WTO关于反补贴、反倾销的理念,对市场竞争秩序和定价机制进行必要的管理。当然困难会很多,目前在实业领域呼声不高,个别人提议共享单车、滴滴打车的价格制定应该不含补贴,不烧投资者的钱去补贴、去抢份额,但目前这种舆论占不了上风,有关部门也没有迫切动机去管这件事。但在金融系统里这种做法风险会很大,因为金融系统是直接经营资金的,扭曲的竞争所形成的损失金额可能非常巨大,出了问题将一发不可收拾。到现在有些损失处置问题实际上尚未解决好,像泛亚和E租宝。所以,要从一开始就对交叉补贴、“烧钱”抢市场类做法出台相关金融政策来应对,尽管这样做可能会产生一些摩擦,产生一定的心理反差,引起业界的抱怨。人们已经看到,相比某个共享单车公司倒闭后产生的亏空,P2P网贷出问题造成的损失有可能大几个数量级,对经济的负面影响也会大得多。

此外,应提倡资本市场机构的社会责任。从风投行业的角度来讲,也应该有一些金融政策引导它们对投资更加负责。如果拿钱去支持搞补贴占市场份额,对风投的投资回报不见得有利,对公平竞争的市场建设也未尽社会公共责任。当然,当全球流动性相当充裕时,从对冲基金到私募股权基金都有发展的空间,钱也非常的多,多到撒不出去的程度。但若按照证券市场的规则,不管是股权融资还是债权融资,都应该明确披露资金的用途。人们希望这些资金用在科技研发、设备、网络上,而不是直接给补贴来抢客户、抢流量,至少金融界应坚持这种理念。

关于数据收集与应用的公正性问题。首先是Big Data,有了Big Data以后,数据怎么用?BigTech公司觉得可以向广大业界提供个人征信信息的公共服务。但最开始有的BigTech公司也许倾向于为本公司利益服务。所以有人提出,如果想干公共服务,应要有公共精神,服从公共服务约束和规范。如果信用评价、信用打分只是对自己公司有利,只要用户买自己的东西就可以多给分,或者安排其他的便利等,用这种方式来吸引用户,会影响公正性以及征信行业的竞争秩序。此外还带来一个问题,借用美国人喜欢用的词就是所谓的“政治正确”。在美国,如果歧视妇女肯定政治不正确,歧视少数民族也是政治不正确。在中国,如果鼓励年轻人都去进行奢侈消费,而且靠借贷奢侈消费,谁奢侈品买得越多,钱花得越多,信用打分就越高,这个恐怕就是政治上不正确。其中一种情况是给大学生借钱,最后演变成鼓励大学生过度消费。债务过度之后必然造成另一个全球普遍关注的催贷方式的问题,通常贷出方觉得又简单又不负法律责任的方式就是雇佣催贷公司,催贷公司干的暴力或准暴力催贷都由他们自己负责。前年在山东发生的大学生被催贷致死,就引发了公众高度关注。这涉及政治正确、道德正确的问题。

要关注非结构数据怎么使用。过去征信系统用的都是结构数据,基本上就是使用数据库,因为结构数据目前基本上都是合法合规的、政治正确的。也就是说,它包括个人身份信息、借贷历史,以及是否有违约等有限且判断上无争议的信息。如果使用了社交网络中的对话,或者社交网络的群组成分,就可能产生出很多新问题。比如,一些大数据公司的人查看了某用户的社交网络,发现他的朋友圈内都是有钱人,挂名都是总经理、总裁,花钱大方等,就认定此用户的信用好;反之,如果朋友圈内穷人多,则信用不好,这个判断很可能存在很大错误,而且政治上不正确,道德上也不对。所以,假如要提供大数据服务或者是公共征信,可以去探讨使用非结构化数据,但是应该将使用的模型或算法透明化,受公众的监督和评判,背后也还会有监管部门的监督评判,来评判这种运用是否合适。

再有一个就是可溯性责任。安然公司出事后导致全球五大会计事务所变成了四大,安达信公司必须承担失误的历史责任和投资人受到损失的相关责任。与此类似,征信也是要有公共责任的。此外,数据总会偶尔出错的,但通过什么渠道和程序可以更改,还是说总也不能更改?由于网络信息的分散化和网络传播,通常数据出错后都很难改。如果有一个中心,还可以有所判断,比如,若法官裁决信息出错,是可以修改的。但如果是去中心化的系统,多家分布式存放是很难修改的。一些人不断地要查个人征信系统,也有担心信息正确与否的问题。这些都涉及数据收集、应用及市场竞争的正当性。

试点的可控性、可退出性和“沙箱”。试点的可控性和可退出性联系着“沙箱”。从一开始听说“沙箱”到现在,它似乎是一个动态变化的概念。最早英格兰银行行长在BIS会议上介绍的“沙箱”,强调了实验边界的可控,以及试验后使对象系统能够完全还原,这样就不会造成额外损失。也就是说,人们可以做试点,但是同时需要能让它翻回去,最后复原且没有损失。后来,对“沙箱”又有不少概念上的描述和补充,说法也不尽一致。

对于可试点性,一个讨论对象就是支付系统。最早瑞士一家公司搞的数字货币是有形的(当然都是在终端设备里面的有形),几年以前作过介绍。当时的感觉是试用范围难以控制,尤其中国有14亿人口,很难控制,所以瑞士人也认为,最好找一个小国来实验,因为小国实验的评判和纠正比较容易,虽然不能要求“沙箱”全部还原,但是损失会很小。事实上,小国货币和大国货币的换代难度大不相同。有人抱怨人民币印得不够漂亮、材质不够先进,其实换代的技术早有准备,但人民币换一代需要很多个年头。不像一些百万级的小国,头3个月可以新币、旧币同时使用;3个月到6个月旧币可以到银行网点兑换为新币,但是零售中旧币不能使用了;而6个月后到一年间全国就只剩2家银行可以兑换;再以后可以留一个长尾,比如就只能在央行经过审查后可以兑换,不提供方便性。这样的换代在中国做起来则可能要十年,其中成本巨大,并且如果出错很难重启。当年我还在证监会任职的时候,头疼的问题之一就是假身份证。上世纪90年代有人开户用的身份证可以是一麻袋一麻袋收来的,主要是为了操纵价格。于是证监会希望公安部能换一代新的身份证,但却得知换一代身份证需要10年时间。所以,数字货币如果能找小国做试点,成功并完善后,再在大国推广,是稳妥的。

部分中国人赌性比较强,虽然我们不专长研究这类规律,但是根据统计观察不得不承认,类似的非法集资或过度热衷于赌博式投机的事情在中国很容易出现。一个产品开发出来以后,如果很容易引发过度投机问题,或者会有较多的普通人上当受骗,且出现问题时群众会向政府抱怨,乃至上街抗议,那么这样的事情还不如停止其操作,又或者可以鼓励从小的受限的地方开始试点。比如,2017年,比特币和人民币之间的交易被停止,后来大量的比特币交易流向了日本。为此,如何保护消费者或如何保护零售投资人,也应是试点必须考虑的政策内容。

加密数字货币或者类似的代币,应考虑百分之百现金备付。近几年,人民银行在国际上讲此事时,多次引述香港发钞100%的备付金的例子。1997年香港回归之前,香港拥有两个发钞行:汇丰银行和渣打银行。回归过程中银香港成为第三家发钞行。三个发钞行的货币可以不一样,ATM完全统一也有一定的难度,三家行的钞票清分、回收、发放渠道、验钞也会存在一定的差异。尽管香港金管局要求尽量统一,但未必百分之百做到,而允许求同存异、略有竞争。最根本的问题是三家行的钞票是否归属同一价值,靠的是各家发钞行每发行7.8港元,必须有1美元上交到香港金管局作为备付金,香港金管局会出具一份备付证明书,据此可以印刷钞票。但还会有一些技术上的问题,如印出来暂入库存的是否计算在内?钞票M0流通后会放大为M1,要不要备付金?总之,这些都关系到币值是否切实能够稳定住。所以,我们主张如果试点数字货币或者类似的代币,应考虑有百分之百现金备付。可是马上会有创造新币的人提出争议,因为他们本以为印刷钞票是白赚钱的事,如果执行现金备付,岂不是断了财路?确实,印刷钞票不应是如此轻易赚钱的,而是要通过支付业务服务,体现其附加价值,同时还要保证在交割、清算、系统维护、清分、兑付等方面的激励机制。再者,还需要考虑公众利益的问题,支付机构不能只关注客户口袋里的钱,对于吸存吃利差的动机要防止,也不能自融,更不能想要通过印发钞票来直接赚钱,这都是需要加以制止的动机。比特币和某些加密货币的交易价值变动非常大,已导致其脱离常规支付业务,引起各方关注,业界也开始提倡稳定币,不能靠市场交易来形成其价值。但是,机制上如何实现?任何机构都有头寸管理失误、引发违约或破产的可能性。前面所说的百分之百备付金,不仅是自己声称的稳定,而且必须有牢靠的数量监控、托管规则及正确的激励机制,才能真正落到实处。

人民银行推动的DC/EP(数字货币/电子支付)的设计思路。第一,既然要支持科技的发展,又要防止出问题,在DC/EP的设计上,不应预先选定某个技术,而是要依靠分布式研发,市场竞争,尊重市场的选择。既包括以账户为基础的电子支付渠道上的改进、扫码支付之类的移动支付,也包括区块链和分布式账本(DLT)类加密数字货币系统。第二,有些不同体系的技术可能会并行发展,可以鼓励多家协同发展和快捷切换,但主要是发挥市场积极性。事先不易确知谁家最好,大国央行也可以有自己系统,但是不着急进入零售支付环节,也不要认为自己就能够比别人做得更好。第三,央行需要准确测定核算并建立托管规则,实现百分之百备付金来保持稳定,同时校正激励机制。第四,试点还是要尽可能地限定范围,退出的事前设计就像写“生前遗嘱”一样,如果出问题怎么退出呢?要事先设计好。技术发明者、创新者也许不热衷此设计,央行应要求其做充分的设计。第五,要防止靠烧钱、靠变相补贴(包括直接补贴和交叉补贴)去抢市场份额并扭曲竞争秩序。

总的来说,科技发展带来的冲击很大,挑战也很多。今天主要聚焦金融科技对公共政策的挑战,科技发展与金融政策的相互作用。金融政策最重要的是有宏观调控性,一般业界不会考虑对宏观调控有什么影响,但是宏观调控者则必须有所考虑。宏观调控包括货币创造机制、偿付能力、风险防范和金融稳定。从监管的角度看,还需关心网络安全、防止欺诈、隐私保护,以及反洗钱、反恐融资等。这些问题也都涉及金融公共政策,其中有一部分还涉及立法。所以总结起来,既要强调大力支持科技发展,要敏锐和宽容,特别是要通过竞争机制进行选优;同时又要考虑金融稳定及宏观调控现有措施和政策的适用性,整体经济和消费者不会受到大的负面冲击,特别还要防止诈骗。要考虑普惠,以及重点通过有效的激励机制,引导科技力量发挥正能量,也就是主要通过效率来改进金融服务。对于金融政策来讲,存在许多新挑战、新课题,需要大家共同研究、共同努力,同时也只能在实践中不断研究,不断体会,不断积累,才能够做得更好。

李奇霖:政策转向的开始

每年四次经济为主题的政治局会议中,年中的这次可能是最重要的。总结上半年的经济运行情况,为下半年政策定调,确保完成两会期间设立的GDP增速等目标。从股票、债券等资产的价格走势看,市场也在等政治局会议给明政策方向。

今天召开会议某种程度上,也释放了政策“以我为主”的信号,从通稿看“深挖国内需求潜力、拓展扩大最终需求”,也是如此。

4月政治局会议相比,本次会议有了明显的调整,没有继续提“结构性去杠杆”,下半年的政策重心重回稳增长,整体基调和去年7月召开的政治局会议相近。

具体来看,有以下几点值得关注。

第一,政策重回“稳增长”。在对经济形势的判断时,认为“下行压力加大”,相比于4月会议认为的“存在下行压力”,定调偏谨慎和悲观。基于此判断,政策基调开始转向,从4月会议的“以供给侧结构性改革的办法稳需求”,调整为“深挖国内需求潜力、拓展扩大国内需求”,以及全面做好“六稳”工作,政策转向信号明显。

考虑到今年是建国70周年,会议还强调了“做好下半年经济工作意义重大”、“以优异成绩庆祝中华人民共和国成立70周年”。在稳增长预期下,市场风险偏好有望得到提振。

第二,扩大消费是重点。政治局会议层面上,2018年12月的那次首次提到“促进形成强大国内市场”,本次会议做了更具体的部署。其中消费方面,一是“有效启动农村市场”,预计会加快落实扶贫工作,提高贫困人口的购买力,不排除出台新一轮农村消费刺激的政策。二是“多用改革办法扩大消费”,这种提法也是首次出现,我们认为“改革办法”可能指的是提高实际购买力,包括个人所得税减免、坚持“房住不炒”等。

第三,再次重申“房住不炒”。4月政治局会议后,针对房企融资的政策持续收紧,包括贷款、信托、海外发债等。有关部门也释放了政策信号,比如强调经济过度依赖房地产的风险、居民杠杆率上升对社会消费品零售的负反馈等。

因此,此次会议强调“房住不炒”符合预期。但超预期的是,在以往提法的基础上,还明确指出“不将房地产作为短期刺激经济的手段”,这有助于居民对房价形成良性预期,减少投机性和恐慌性的购房需求。

预计针对房企融资的监管不会放松,继续收紧的概率更大。在“因城施策”的框架下,迫于财政收支压力,一些城市可能变相放松,但放开的步子不会太大,河南开封收回此前取消限售禁令即是先例。

第四,固投稳增长的组合发生变化。在以往经济下行周期中,以“房地产+铁公基”的组合,来扩大固定资产投资。从本次会议看,固定资产投资依然是扩大内需的重点,但转为“制造业+补短板工程+新基建”。

制造业投资方面,年内投资增速低点已经出现,未来反弹空间多大将取决于减税降费力度、终端需求情况以及企业家预期。这次会议也提到了要“采取具体措施支持民营企业发展”,对制造业投资的提振作用如何,需关注后续所出台政策的实际影响和持续性,修复民营企业家的信心是个长期工程。

基建方面,没有再提到铁路、公路等重大基础设施,而是城镇老旧小区改造、城市停车场和城乡冷链物流,以及信息网络等新。由于这些项目,相比传统的基建项目创造现金流能力更强,预计会加快专项债向相关领域倾斜筹集资本金,并撬动债务性资金,预计下半年基建反弹速度将快于上半年。不过由于地方债务监管没有放松,对基建投资反弹的空间也不宜过度乐观。

第五,继续推进“金融供给侧改革”。金融供给侧改革的一个目的是加强对实体经济的服务,这次对资金投向上,做了更进一步的明确,要求加强对制造业、民营企业的中长期融资。结合社融数据总量不差、结构性问题凸显来看,预计政策将加强引导金融机构对制造业和民企提供中长期资金。

除此之外,还提到了“把握好处置节奏和力度”,我们认为这指的是处置部分高风险经营的金融机构。包商银行被接管的影响逐步被市场消化后,锦州银行也进行了股权转让,尽管两者的处置方法不同,但本质上都说明了金融体系的整合在加快,未来大概率还会有高风险经营的金融机构被兼并重组。

不过在节奏上,会注意对实体经济的影响。金融体系对实体经济的支持,需要稳定金融系统的负债,把握好风险处置的节奏与力度,来提升金融机构的风险偏好。

第六,货币政策要“保持流动性合理充裕”。外部的货币环境正转向宽松,市场预计7月美联储降息的概率是100%,焦点在于降0.25%还是0.50%。欧洲央行议息会议后,市场预期9月欧央行降息的概率也上升到80%以上。中美10年期国债利差,今年5月起也持续高于央行认为的90bp左右的舒适区间。

未来货币政策走向如何,取决于国内的增长和通胀情况。宽信用来稳增长,需要宽货币来配合,资金面明显收紧的可能性不大。但食品供给短缺引起的CPI通胀,导致货币政策收紧的概率较低,但它会限制货币政策进一步宽松的空间。

目前来看,市场可能低估了CPI通胀压力。猪、油共振下,四季度CPI同比单月可能突破3%。

一方面,能繁母猪淘汰力度超预期,仔猪供给严重短缺。在养殖户补栏并不积极的情况下,22省市仔猪平均价,从7月第二周的49.9元/千克,上涨到第三周的56.6元/千克,一周时间涨幅就达到了13.3%。今年生猪供给的缺口会持续扩大,三、四季度涨价有支撑。但去年三、四季度猪肉价格的基数却很低,2018年三季度22省市猪肉均价是2010年的次低,仅高于2017年同期,而四季度猪肉均价是2010年以来同期的最低值。

另一方面,去年四季度国际油价暴跌,也有低基数。

第七,可能需要非常规财政工具。会议延续了“财政政策要加力提效”的说法,同时强调要“落细”减税降费政策。

在这样的组合下,下半年传统的财政工具支出力度有限。一是公共财政,全年预算支出额为23.52万亿,上半年使用了12.35万亿,占比52.5%。按预算支出额计算,下半年公共财政支出的平均增速上限只有2.1%。二是政府性基金,上半年收入和支出两者的增速分化,累计收入增速为1.7%,累计支出增速达到了32.1%。而坚持“房住不炒”,会进一步加大政府性基金收入压力。

未来可能的解决办法,一是使用之前年份未使用的1.13万亿的专项债额度,二是上调地方政府专项债的额度。防控隐性债务压力下,放松地方政府和城投违规举债的概率很低。

韩会师:全面理解企业部门结构性去杠杆

2015年中央经济工作会议提出“三去一降一补”工作任务以来,企业部门去杠杆工作取得积极成效。根据国际清算银行数据,截至2018年底,我国非金融企业部门杠杆率(负债/GDP)为151.6%,较2015年底下降6.7个百分点。根据财政部数据,截至2018年底,国有企业平均资产负债率为64.7%,较2015年底下降1.6个百分点。

近日,《2019年降低企业杠杆率工作要点》正式印发,对下一步如何继续综合施策推动企业部门去杠杆作出一系列安排,但亦有舆论担忧企业部门去杠杆可能影响经济增长,特别是担忧持续推进企业部门去杠杆会产生信用紧缩效应。

上述担忧的产生主要源自对企业部门结构性去杠杆的政策含义及实践操作存在误解。

一、在实施对象上,结构性去杠杆不搞一刀切

企业部门结构性去杠杆不是要求所有企业同时去杠杆。2016年9月企业部门去杠杆的纲领性文件《国务院关于积极稳妥降低企业杠杆率的意见》(国发〔2016〕54号,以下简称54号文)发布,明确指出降杠杆“不搞‘一刀切’,防止一哄而上”。2018年中央经济工作会议和今年的两会上都强调坚持结构性去杠杆思路。国有企业杠杆率普遍高于民营企业,所以企业部门降杠杆是以国有企业为重点。

在国有企业内部,也不是一概而论,重点是针对负债水平严重超出合理范围的高风险企业去杠杆。2018年9月,中央办公厅、国务院办公厅联合印发了《关于加强国有企业资产负债约束的指导意见》(厅字〔2018〕75号),要求全国各级国资管理部门,在综合债务风险评估的基础上,将资产负债率超出行业平均值5个百分点的当地国有企业列入预警名单,超出10个百分点的列入重点监管名单,并作为降杠杆的重点对象。

在国有企业集团内部,要求法人子公司根据所属行业制定降杠杆方案,以同行业、同规模企业的平均资产负债率作为法人子公司的降杠杆目标,避免国有企业集团采取限制优质子企业投资扩张,甚至削减其既定投资项目的方式控制集团总体杠杆水平,导致集团内优质企业替劣质企业“背锅”的不合理现象,低杠杆的优质企业完全可以根据需要加杠杆。

上述政策设计均充分体现了“谁有病,谁吃药”的结构性去杠杆思路。

二、对亟需降杠杆的企业,结构性去杠杆强调分类施策

企业高杠杆的形成原因复杂,未来发展前景大相径庭。对于产品有市场、未来有发展潜力,仅是遇到暂时困难的企业,战略投资者、债权机构、股东等利益相关方按照市场化、法治化原则平等协商、综合施策帮助其脱困。

对于产品无市场、长期亏损、停产半停产、严重依赖政策补贴或银行贷款续命、无力吸引战略投资者对其进行重整的“僵尸企业”,则应坚决市场出清,避免对金融资源的无效占用。

2018年11月,发改委、财政部等11个部委联合印发《关于进一步做好“僵尸企业”及去产能企业债务处置工作的通知》(发改财金〔2018〕1756号),要求对国有企业中的“僵尸企业”和去产能企业制定债务处置计划并限期完成,对处置原则、处置范围、处置方式、处置流程等均做出了明确的规定。

在实践中,企业是否具有存续再造价值要坚持市场判定原则,由市场区分“好苹果”和“烂苹果”。政府的职责主要是完善相关制度与政策,维护公平竞争的市场秩序,确保职工合法权益得到保护。政府既不干预去杠杆工作中各市场主体的自主决策,也不为相关市场主体的损失承担兜底责任。

三、在工具选择上,结构性去杠杆重视发展型手段

降低企业杠杆率的根本目的是降低企业的债务风险,提高抵御冲击的能力,促进国民经济长期稳健运行。当前我国经济总体运行平稳,但受一些内外因素的影响,也面临着经济下行压力,为此中央提出了“六稳”的政策取向。在此背景下,要处理好“去杠杆”和“稳增长”的关系,既要坚定去杠杆方向防止风险持续累积,也要防止高负债企业风险集中爆发,还要避免低负债企业的合理投融资需求得不到满足。这要求在去杠杆政策工具选择上更加重视发展型手段,以取得一石多鸟的效果。

发展型去杠杆手段主要针对杠杆率较高但有发展前景的企业,具体包括市场化债转股、多渠道补充企业资本金、引入优质战略投资者、盘活存量资产、优化企业债务结构等。

发展型去杠杆手段的运用在降低企业杠杆率的同时,增强企业资本实力,提高了盈利能力,对稳投资、稳就业、稳金融都有积极作用,从而有利于企业扩大投资、进而提高企业内源性融资能力,降低对债务性融资的过度依赖,从根本上降低过度负债风险。

当前市场化债转股的综合作用受到高度重视,这主要是因为市场化债转股可以在降低企业负债的同时增加权益资本,是见效最快的发展型去杠杆手段。同时,市场化债转股为企业提供了完善治理结构、清理资产、业务调整的良机,从而促进去杠杆与混合所有制改革、剥离低效无效资产、聚焦主业的有机结合。5月22日国务院常务会议研究确定了深入推进市场化法治化债转股的措施,为市场化债转股提量、扩面、提质创造了更为有利的政策环境,将有力推动市场化债转股在稳增长、防风险中发挥更大作用。

总之,企业部门结构性去杠杆与信用环境紧缩在政策设计之初就是风马牛不相及的,政策层面对于优质企业适度增加杠杆,提供优质产能始终是持鼓励态度的,也从未在信贷政策上对优质企业施加任何约束。

政策借鉴

北京将推十项举措支持国家金融开放政策落地

北京市金融监管局26日召开进一步扩大金融业对外开放工作推进会,会议强调,要在北京具体、快速、有效落实国家金融对外开放政策,尽快形成一批对外开放新成果,为国际金融机构到中国发展建立更加良好优质的“管家式”服务平台。

国务院金融稳定发展委员会办公室7月20日宣布11条金融业进一步对外开放的政策措施,新一轮金融业对外开放政策发布后,北京已全面做好承接外资金融机构落地,服务外资金融发展的准备。北京为支持国家金融开放政策落地,更好为国家金融开放做好支撑服务,将采取10项工作举措:

一是支持外资金融机构全面参与北京服务业扩大开放综合试点。今年1月,国务院批复北京开展新一轮服务业扩大开放综合试点,在金融领域实施50余项政策创新。对在新一轮金融开放中新设的外资机构,北京市将支持其全面参与合格境内有限合伙人境外投资(QDLP),人民币国际投贷基金、外汇管理便利化等试点,便利其开展国际业务。

二是支持外资金融机构率先享受金融领域培育扶持政策。去年,北京市出台了培育发展现代金融服务业的政策措施,对金融机构在开办设立、购租房补贴、金融人才激励服务等方面给予政策支持。在金融人才奖励方面,各区对一定数量的金融人才给予奖励。另外,北京市即将启动首都金融创新奖励项目的评选工作,对优质金融创新项目给予资金支持。对上述政策措施,北京市将支持已落地外资金融机构率先享受有关政策支持。

三是对外资金融机构建立服务管家制度。目前北京市已对部分重点金融机构建立了服务管家制度,每一家机构确定一名服务管家,专职服务机构在京落地和发展中的需求。未来对新设外资金融机构,北京市为每一家机构配备专职服务管家,随时响应企业诉求。

四是建立外资金融机构登记注册“绿色通道”。将依据11条政策新设的外资金融机构纳入“白名单”,建立绿色通道,优化工作流程,实现快速登记注册。去年根据世行营商环境评估结果,北京开办企业已经压缩到5个工作日左右,今年已经可以实现最快1个工作日领到执照。外资金融机构获得监管部门许可后,北京市将第一时间支持机构在京注册登记。

五是建立外资金融机构人才引进“绿色通道”。对新设的外资金融机构的金融人才,优先对接本市人才引进相关政策,符合条件的办理人才引进和落户手续。

六是加强对外资金融人才生活服务保障。对新设的外资金融机构的金融人才,支持其入住本市国际人才社区,对接本市教育、医疗等资源,提高对国际金融人才和外籍金融人才的教育、医疗服务品质。

七是推动金融功能区提质升级行动。针对11条政策确定的征信评级、资产管理、货币经纪、保险和再保险、证券期货、债券承销、投资管理等重点领域,重点打造金融街、CBD、北京城市副中心国际财富管理中心、丰台丽泽金融商务区、石景山银行保险产业园、北京金融科技与专业服务示范区、房山金融安全产业园和基金小镇、顺义离岸金融区等金融功能区,承接相应机构落地,全面提升配套服务品质和商务服务环境,在办公用房、人才服务等方面创造优惠条件,给予优先保证。

八是全面对接各行业协会和国家金融基础设施平台。对新设外资金融机构,支持其参与在京各金融行业协会并获得相应等会员资格,参与债券、基金等市场。支持其尽快接入各类清算、托管、登记、资产交易等基础设施平台。

九是支持在京金融机构开展同业合作。支持在京银行等金融机构机构深化与外资金融机构合作,提供优质高效的账户开立、资金汇兑、资金托管等服务。

十是提供金融科技创新平台服务。支持外资金融机构与在京科技创新企业深化合作对接,鼓励依法合规有序开展金融科技创新,在金融科技研究院和“监管沙箱”机制中鼓励外资金融机构参与。

在国家金融管理部门指导支持下,北京金融业开放已取得积极成果。去年9月全球最大的征信机构之一益博睿在京落地并获得征信业务资格,11月瑞银证券成为新一轮金融开放后全国首家外资控股证券公司,今年1月标准普尔在京子公司获准进入中国债券市场开展信用评级业务,6月,环球金融电讯协会(SWIFT)在京设立中国区子公司。目前,万事达、VISA两大银行卡清算组织,标准普尔、穆迪、惠誉三大信用评级机构均在京设立子公司。另有多家外资金融机构表达在京设立落地的意向。

截至目前,北京市外资(含港澳台资)金融法人机构共计50余家,外资金融机构分支机构160余家,外资金融机构代表处200余家。

 

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